Tema: Inflationskrafter

Hög inflation har medfört att reallönerna har fallit. I USA ligger de nu 5-7 procent under historisk trend och för Sverige är avvikelsen ännu större. Fallet kan inte förklaras av pandemirelaterade produktionsstörningar och sjunkande produktivitet. Drivkraften är framför allt högre världsmarknadspriser. Näringslivets vinstandelar har stigit, men uppgången syns främst hos energi- och råvaruproducenter vilka gynnats av de höga världsmarknadspriserna. Reallönerna ser nu ut att ha påbörjat en återhämtning via en kombination av högre nominella löner och lägre inflation. Avvikelsen till den långsiktiga trenden gör att en reversering av de senaste årens prisuppgångar inte är ett osannolikt scenario.

Den höga inflationen under 2022 och 2023 har medfört ett kraftigt fall för reallöner. Man får gå tillbaka ända till början av 1980-talet för att kunna se en motsvarande utveckling. Sedan början av 2019 har reallöner fallit ca 6 procent i Sverige, 4 procent i euroområdet och 2 procent i USA. I USA är reallönefallet mindre p g a högre nominell lönetillväxt; jämfört med den historiska trenden är dock fallet hela 5 procent. Motsvarande avvikelse från trend är för Sverige hela 9 procent och 6-7 procent för euroområdet under första kvartalet 2023.

Inflationen är nu på väg att avta. Samtidigt accelererar nominell lönetillväxt. Det gör att reallönerna stiger igen. Givet våra prognoser för löner och inflation ser normaliseringen ut att ta flera år. För att förstå om en anpassning kan komma snabbare, och hur dynamiken i så fall kan spelas ut, tar denna artikel fasta på vad som bidragit till reallönefallet.

Stark produktivitet under pandemin

En första observation är att inhemska produktionsstörningar inte varit en drivkraft för högre priser, i alla fall inte totalt under perioden. Svensk produktivitet har snarast varit högre de senaste åren än den historiska trenden. Detta gäller även USA. För euroområdet verkar dock utvecklingen ligga något under trend (se graf).

Även om svensk produktivitetsuppgång har mattats är den fortfarande inte lägre än historiska trenden. Utvecklingen följer ett normalt cykliskt mönster. Även om produktiviteten av konjunkturella skäl faller under trend det närmaste året finns det i nuläget inget som tyder på att den har varit viktig för inflationsutvecklingen och därmed de senaste årens reallönefall.

Försämrade ”terms-of-trade”- energipriser

Att svensk produktivitet uppenbarligen inte försvagats innebär att de lägre reallönerna i stället kan ha drivits av högre företagsvinster och/eller ökade importkostnader. Tecken antyder att båda dessa faktorer har bidragit till högre inflation; till exempel har importpriserna i Sverige och euroområdet stigit 5-10 procent mer än exportpriserna, vilket har försämrat bytesförhållandet (terms-of-trade). Såväl Sverige som euroområdet har, p g a beroendet av extern energi, påverkats mer negativt än till exempel USA.

Högre vinster men ojämnt fördelade

Det finns även tecken på att ökade företagsvinster har bidragit till lägre reallöner. Vinstandelen i näringslivet har till exempel stigit till de högsta nivåerna på många år. Stora delar av den stigande vinstandelen kan dock kopplas till energi- och råvarusektorerna. Utvecklingen varierar betydligt mellan olika branscher.

Att mäta vinster i näringslivet är emellertid svårt och vinstandelen är ett trubbigt mått som tenderar att skilja sig betydligt från företagens redovisade vinster. Data från bl a Konjunkturinstitutets barometer (KI) antyder till exempel pressade vinster inom Sveriges handel och tjänstesektor medan industrins marginaler hållits uppe ganska väl. Industrins relativt höga vinster är sannolikt kopplade till den svaga kronan och återspeglar bara delvis företagens möjligheter att höja priserna på den inhemska marknaden. KI:s barometer stöder även bilden av att de ökade vinstandelarna inte drivs av en bred uppgång i företagens vinster, framför allt inte i de inhemska sektorerna.

Återhämtning trolig – osäkert hur

En återhämtning för reallönerna är trolig i såväl Sverige, som euroområdet och USA, men det råder osäkerhet om hur snabbt. Det är även osäkert om återhämtningen sker genom stigande nominella löner eller lägre inflation. Utvecklingen ser mest positiv ut i USA. 

Till viss del har anpassningen av reallönerna redan påbörjats. Höga energipriser som har varit en viktig drivkraft bakom de växande driftöverskotten inom vissa branscher, och terms-of-trade-försämringen 2022, har delvis reverserats. De har därmed redan bidragit till att pressa ned inflationen. Relativt stora delar av prisuppgångarna i konsumentledet har reverserats och nedgången väntas fortsätta under det närmaste året. Energipriserna är dock fortfarande betydligt högre än 2019 framför allt i euroområdet. Subventioner, skattesänkningar och prisregleringar mildrade energiprisuppgången i KPI för euroområdet, men bidrar samtidigt till att inflationen faller mindre när priserna nu sjunker.

Högre livsmedelspriser kan förklara 3,5–4,5 procentenheter av inflationsuppgången i Sverige och euroområdet; uppgången i USA är marginellt mindre. Prisökningar på livsmedel har stannat upp, men det finns i nuläget inte några tydliga tecken på att prisuppgångarna kan vara på väg att reverseras. Råvarupriser har vänt ned något, men nivåerna är fortfarande mycket höga och sannolikt krävs det större nedgångar för att KPI-priserna också ska vända ned lika tydligt. Höga energipriser har med stor sannolikhet bidragit till höga livsmedelspriser och dessutom har till exempel internationella priser på konstgödsel reverserat mer än halva uppgången under 2022.

Inflationsuppgången har överlag varit bred och kärninflationen har varit betydligt högre än före krisen. Förutom indirekta effekter från energi och livsmedel, har stora prisuppgångar på internationella varupriser varit viktiga. På samma sätt som för livsmedel går det att argumentera för att en del av prisuppgångarna kan reverseras, till exempel har globala fraktpriser återtagit nästan hela uppgången från efterdyningarna av pandemin.

Högre nominella löner – vissa prisfall

Fördelningen mellan löner och företagens vinster, det vill säga vinstandelen, varierar över tid för ett mer långsiktigt medelvärde. Att relativt stora delar av de senaste årens reallönefall reverseras är därför troligt. Inledningsvis blir därmed högre nominella löneökningar en viktig drivkraft. Även inflationen har dock saktat in betydligt, än så länge främst p g a lägre energipriser och stagnerande prisuppgångar på livsmedel.

En bredare inbromsning för inflationen är på väg. I USA har kärninflationen tydligt börjat falla. Hur stor inflationsnedgången blir är osäkert men mycket tyder på att varuinflationen inom en ganska snar framtid blir lägre än sin historiska trend. Det bidrar till att kärninflationen under en period t o m kan hamna under centralbankernas inflationsmål. Osäkerheten är dock stor och i inflationsprognosen måste potentiellt fallande varupriser vägas mot accelererande löner.

Att prisuppgångar i KPI reverseras är ovanligt men en viss tillbakagång av de senaste årens stora prisökningar på varor är en nedåtrisk för våra KPI-prognoser. Det stora fallet för reallönerna återspeglar att den potentiella effekten kan bli betydande och om de stiger i linje med våra prognoser kan en anpassning av reallönerna ske genom en längre period med låg inflation. En sådan utveckling förutsätter dock att energi- och internationella varupriser inte stiger igen, vilket är långt ifrån säkert i den rådande osäkra geopolitiska miljön.