Tema: Kina
Tillväxten får stå tillbaka för strukturreformer
De kortsiktiga riskerna för den kinesiska tillväxten fördjupas. Vid sidan av den varaktigt lägre kreditgivningen kommer en kombination av externa chocker att dämpa den kinesiska BNP-tillväxten till 8,2 procent 2021 och sedan vidare ned till 5,2 procent 2022. Det kommer sannolikt att vidtas en del åtgärder för att delvis motverka nedgången men myndigheternas övergripande fokus ligger på att begränsa de strukturella riskerna. Det gör att vi knappast kommer att se någon dramatisk omsvängning i den nuvarande politiken. Trots tillväxtutmaningar tror vi att USD/CNY kommer att vara fortsatt motståndskraftig och avsluta året runt 6,40 med visst utrymme att röra sig ned mot 6,30 mot slutet av 2022.
Riskerna för Kinas tillväxt sträcker sig längre än till de problem som skapas av den mer restriktiva kreditgivningen. Samtidigt som fördelaktiga baseffekter gradvis försvinner från de årliga tillväxttalen, har ekonomin förlorat sitt momentum snabbare och starkare än väntat. Trots det behåller regeringen fokus på att reformera politiken för att hantera och begränsa Kinas strukturella risker när 2022 års viktiga partikongress närmar sig.
Även om inriktningen och argumenten för omläggningen av den kinesiska ekonomiska politiken är välkända, har snabbheten och omfattningen av reformerna på vissa håll visat sig får plågsamma konsekvenser. Beslutsfattarna balanserar nu å ena sidan ett behov av att kortsiktigt stötta ekonomin och å andra sidan en oro för att alltför stora stödåtgärder skulle omkullkasta några av de segrar som gjorts i reformarbetet. Vi förväntar oss därför måttliga stödåtgärder som visserligen kan hjälpa till något men som inte är tillräckliga för någon kraftigare återhämtning. Baseffekter från de nedtryckta BNP-talen från 2020 räcker för att tillväxten 2021 ska nå 8,2 procent men kvarvarande problem sänker sedan tillväxttakten till 5,2 procent 2022.
En kombination av chocker visar sig nu i de månatliga ekonomiska indikatorerna. Inköpschefsindex (PMI) för tillverkningsindustrin fortsätter nedåt och delindexet för produktion är nu nere på en nivå som tidigare bara setts vid pandemins utbrott och under finanskrisen 2008- 2009. Problemen i företagens värdekedjor är svårprognostiserade och grumlar bilden. Dessutom dämpar återkommande inhemska smittvågor aktiviteten i servicesektorn.
Varaktig nedgång i kreditgivningen
Den varaktiga nedgången i kreditgivningen speglar beslutsfattarnas ovilja att förlita sig på ökad skuldsättning som ett sätt att åter öka tillväxten. Tillväxten i den aggregerade kreditgivningen fortsätter att sjunka. Utöver en mindre neddragning av bankkrediter har tillväxttakten i lokala myndigheters obligationsutgivning minskat till uppskattningsvis 13% på årsbasis, från nästan 21procent i slutet av 2020. De lokala myndigheterna har, förutom en nedgång i utgivningen av egna obligationer från den omfattande utgivningen 2020, också varit försiktigare med att ta del av den statliga obligationsmarknaden.
Regionala myndigheter har kämpat för att hitta avkastande infrastrukturprojekt. En del av ansträngningarna för att minska skuldsättningen handlar just om att inskärpa ekonomisk disciplin hos de lokala och regionala myndigheterna. Effekten har blivit en åtstramning av de finansiella förhållandena även från detta håll. I ett försök att ändå lätta lite på budgetrestriktionerna I nuvarande läge, har Beijing instruerat de lokala myndigheterna utnyttja fler möjligheter på obligationsmarknaden innan utgången av november.
Omkring 1,14 biljoner CNY av årets 3,65 biljoner CNY återstod i slutet av oktober att sälja. Vår syn är att det tillkommande utbudet av obligationer kommer att säkra fler likviditetsinjektioner från centralbanken. Dock kommer försämrade ekonomiska förhållanden och stigande priser på insatsvaror troligen att dämpa effekten på infrastrukturinvesteringar.
Kina håller fast vid sin nolltolerans mot COVID-19
Sedan landet förklarade seger mot viruset i september 2020, har Kina återkommande reviderat sin “interna och externa” pandemistrategi, med målet att helt utplåna den inhemska smittspridningen. Den senaste smittvågen, som startade i mitten av oktober, har fram till början av november spridit sig till 20 av 31 regioner. Även om deltavarianten har resulterad i korta perioder helt utan inhemsk smittspridning, har myndigheterna inte visat några tecken på att överge den hittillsvarande strategin. Kombinationen av strikta gränskontroller, omfattande testning, karantänkrav vid inresa och symptom samt införandet av riktade lockdowns vid minsta utbrott, har varit framgångsrik för att begränsa lokala utbrott inom fyra till sex veckor efter upptäckten av det första fallet.
Trots att strategin uppenbarligen dämpar den ekonomiska återhämtningen, menar regeringen att en fortsatt smittspridning är ännu kostsammare. Det sker hela tiden en fortsatt utveckling och förfining av metoderna för att begränsa smittspridning, till exempel gällande de rörligheten vid nya utbrott. Trots det är hushållen fortsatt försiktiga. Resor och handel är fortfarande är känsliga för utbrott. Och eftersom den inhemska strategin anses framgångsrik, ses importerad smitta som det stora hotet och det finns ett folkligt stöd för fortsatt strikta gränskontroller. Det är därför troligt att omfattande karantänsregler för internationella resenärer kommer att finnas kvar i ytterligare ett år. Det har också beslutats att de kommande olympiska spelen i februari kommer att hållas i en bubbla runt Peking. Varken arrangörerna, idrottarna eller övriga deltagare kommer att ha någon kontakt med lokalbefolkningen.
Balansgång för inhemsk kolmarknad
Mitt i vågen av globalt stigande energipriser försöker den kinesiska regeringen att balansera den inhemska kolmarknaden. Regelverk som främjar renare energikällor har på senare år lett till minskad import av kol och råolja. Nu har dock bland annat ogynnsamma väderförhållanden skapat störningar i utbudet av förnyelsebar energi. Det har skapat energibrist vilket har lett till en skarp uppgång i de inhemska kolpriserna och även till ransonering i september och oktober.
Eftersom myndigheterna prioriterar fortsatt energiförsörjning till hushållen, har energiintensiva industrier som stål, cement och aluminium, som tvingas dra ned på sin produktion. Den kinesiska staten har också vidtagit åtgärder för att öka den inhemska kolproduktionen för att motverka den minskande importen. En striktare marknadsövervakning har den senaste tiden tryckt ned kolpriserna igen. Trots det visar energikrisen tydligt hur kolberoende Kinas ekonomi fortfarande är. Landet har ett stort behov av att balansera och stabilisera sin energiförsörjning samtidigt som miljö- och klimatambitioner kräver minskad kolanvändning och nya perioder av ransonering är troliga. I det korta perspektivet genomförs åtgärder för att hjälpa företag genom energikrisen. Till exempel ger staten ett antal små och medelstora företag tre månaders uppskov med fjärde kvartalets skatteinbetalningar för att motverka de höga priserna.
Utmaningar i fastighetssektorn
Utmaningarna i fastighetssektorn kommer att fortsätta 2022. Även om oron för smittoeffekter på andra sektorer ha minskat, är riskaptiten för Kinas obligationsmarknad bland utländska investerare fortsatt svag. Så länge myndigheterna håller fast vid “de tre röda linjerna” för utlåning till fastighetssektorn, förväntar vi oss att bostadsbolagens likviditetsutmaningar fortsätter, särskilt för företag med lägre kreditrating. Regleringarna av försäljningsaktiviteter, liksom av kontrollen av markauktioner, ligger kvar.
Tillväxten i bostadslån fortsätter att avta och även om myndigheterna har aviserat vissa lättnader i långivningsprocessen, är det inte tillräckligt för att motverka de åtstramande faktorerna. Det kommer särskilt att påverka de lägre kreditratade bolagen. Konkursriskerna förblir därför höga med omkring 84 miljarder USD i inhemska och utländska skulder som förfaller inom de närmaste 18 månaderna.
Motståndskraftig yuan trots svagare tillväxt
Även om Federal Reserve nu börjar normalisera den amerikanska penningpolitiken förväntas vi oss att USD/CNY handlas runt 6,40 vid utgången av 2021 och marginellt lägre, runt 6,30 i slutet av 2022.
Externbalanserna är starka och handelsöverskottet överträffar förväntningarna. Inflödet av obligationer kommer att öka när kinesiska statsobligationer (CGBs) inkluderas i FTSE World Government Bond Index (WGBI). Med det handelsviktade RMB-indexet (valutaindex för yuan) nu över 100 förväntar vi oss att myndigheterna fortsätter att begränsa nedgångar i USD/CNY genom att statliga banker vid behov ökar sina dollarköp.