Sverige: Recessionen kommer med fördröjning

Efter en imponerande motståndskraft väntas 2023 börja med BNP-fall. Prognosen för 2023 har skrivits upp, men fallet på 1,2 procent är klart större än EU-snittet. Viktiga drivkrafter är fallande realinkomster och tydligt minskat bostadsbyggande. En mindre stram finanspolitik kan mildra nedgången men hög inflation ger en svår balansgång. Vi räknar med att styrräntan höjs med 50 punkter till 3,00 procent i februari innan sänkningar påbörjas 2024.

Trots att hushållen mött stark motvind har ekonomins motståndskraft fortsatt att överraska. BNP-tillväxten tredje kvartalet låg över trend och inledningen på kvartal fyra ser också ut att ha varit stark. Samtidigt har de flesta sentimentsindikatorer fallit till nivåer som normalt är förenliga med fallande BNP och vi räknar med att tillväxten nu vänder ner. Att lageruppbyggnad gett stora positiva bidrag till tillväxten de senaste två kvartalen gör att vändningen kan bli tvär. Nedgången i BNP väntas stanna vid 1,2 procent (1,5 procent i november). Att även återhämtningen senarelagts gör att tillväxten 2024 skrivits ned till 1,1 procent från 1,3 procent. Nedåtriskerna är främst kopplade till en kollaps för bostadsbyggandet. På uppsidan finns möjligheter att regeringen till slut kommer att lansera kraftfullare finanspolitiska åtgärder jämfört med de relativt försiktiga antaganden som vår prognos bygger på.

Nyckeltal

Årlig procentuell förändring

* % av arbetskraften, ** % av BNP, *** årets slut.
Källa: Eurostat, SEB

Måttlig nedgång för industrin

Industriproduktion och varuexport nådde redan i början av 2022 tillbaka till trenden före pandemin. Uppgången har därefter gradvis tappat kraft, bl a pekar PMI och KI-barometern på att industrin vände nedåt i slutet av förra året. Omvärldsefterfrågan och utvecklingen för energipriser kommer att avgöra hur djup nedgången blir. Höga energipriserna har försvagat konkurrenskraften i euroområdet; speciellt för tysk industri. Att Sverige är netto-exportör av el och därtill använder mycket lite naturgas innebär en potentiell konkurrensfördel (se graf nedan). Elprisstödet har dock än så länge varit betydligt mindre i Sverige och om utbetalningen av elprisstödet fortsätter att fördröjas riskerar svenska företag att drabbas väl så hårt som i övriga Europa. Ökade försvarssatsningar och investeringar i ny energiproduktion bidrar till att nedgången för export och industriinvesteringar blir måttlig jämfört med andra recessioner. Vi räknar med att exporten faller med 2,0 procent 2023 och därefter växer med 4,0 procent under 2024.

Kraftigt fallande bostadsinvesteringar. Fallande bostadspriser och en kraftig uppgång i byggkostnaderna pressar nu bostadsbyggandet hårt. Antalet påbörjade bostäder väntas halveras från 67 000 under 2021 till 30-35 000 i år. Bostadsinvesteringarna faller med totalt 30 procent under 2023 och 2024, vilket minskar BNP-tillväxten med ca 0,7 procentenheter per år. Osäkerheten är betydande och anekdotisk information indikerar nedåtrisker och dramatiska tvärstopp av nya projekt. Det är dock troligt att någon form av stödåtgärder för bostadsbyggandet sjösätts om nedgången hotar att bli större än i vår prognos. Även lägre efterfrågan på kommersiella lokaler bidrar till sjunkande bygginvesteringar. Totalt väntas investeringarna falla med 3,1 procent i år och ytterligare 0,3 procent under 2024.

Pressade hushåll drar ned konsumtionen

Tillsammans med bostadsinvesteringar är hushållens konsumtion den främsta drivkraften för BNP-fallet 2023. Reallönerna beräknas falla med totalt 11 procent under 2022 och 2023, vilket är större än nedgången i början på 1980-talet då de föll med ca 10 procent under en fyraårsperiod. Nedgången i hushållens reala disponibla inkomster begränsas dock till ca 4 procent på grund av sänkta skatter och ökade subventioner. Fallet i disponibelinkomst är i paritet med utvecklingen i början av 1980-talet, men betydligt mildare än under krisen i början av 1990-talet då disponibelinkomsterna föll med 10 procent. Då var kollapsen i sysselsättning en viktig drivkraft medan arbetsmarknaden ser ut att stå emot betydligt bättre denna gång.

Lägre sparande utgör nedåtrisk för konsumtion. Det senaste halvåret har detaljhandelns försäljning fallit med knappt 10 procent, medan nedgången för hushållens totala konsumtion stannat vid ca 3 procent. Nedgången väntas fortsätta under första halvåret 2023 och som årsgenomsnitt faller konsumtionen med 1,7 procent. Hushållen har hittills minskat sitt sparande för att hålla uppe konsumtionen och med minskat buffertsparande ökar riskerna för en än kraftigare konsumtionsnedgång framöver.

Bostadspriserna fortsätter att falla. Bostadspriserna hade i november fallit med totalt 15 procent (12,5 procent säsongsjusterat) jämfört med toppen i februari 2022. Nedgången mattades något i slutet av 2022 och SEB:s boprisindikator återhämtade sig en del i januari. Bostadspriserna väntas fortsätta nedåt under första halvåret och vi håller fast vid prognosen att den totala nedgången stannar vid 20 procent. Den genomsnittliga räntan på ett bolån med en bindningstid på tre månader hade i november 2022 ökat till 3,2 procent från 1,4 procent i slutet av 2021. Vår prognos är att räntan når 4,2 procent under våren, vilket innebär att räntan tredubblas. Räntekostnaderna som andel av hushållens inkomster beräknas öka till 5,5 procent från 2,5 procent.

Stigande arbetslöshet under 2023

Arbetsmarknaden var oväntat stark under större delen av 2022. Mot slutet av året vände dock indikatorer som företagens anställningsplaner och nya lediga platser nedåt. Denna nedgång är än så länge måttlig och mycket tyder på att sysselsättningen fortsätter att öka i början av 2023. Givet att BNP börjar falla är det troligt att också sysselsättningen minskar under 2023, men med viss eftersläpning. Under finanskrisen 2009 och pandemin 2020 föll sysselsättningen med drygt 3 procent. Att nedgången i BNP nu väntas bli betydligt mildare gör att vi tror att sysselsättningsfallet stannar vid måttliga 1,5 procent. Att produktions-nedgången nu drabbar arbetsintensiva tjänstebranscher samt byggsektorn innebär dock en nedåtrisk för prognosen.

Resursutnyttjandet lägre än normalt i slutet av 2023. Arbetslösheten stiger från nuvarande knappt 7,5 procent till 8,5 procent i slutet av 2023 för att därefter ligga kvar på den nivån under 2024. En stark uppgång för arbetskraftsdeltagandet de senaste åren bidrar till att arbetslösheten fastnar relativt högt jämfört med nivån före pandemin. Resursutnyttjandet i utgångsläget är högt men bristtalen i Konjunkturinstitutets barometer vände ned från en rekordnivå under fjärde kvartalet. Det är troligt att nivån fortsätter ner under det historiska genomsnittet mot slutet av 2023.

Måttliga löner trots hög inflation

Avtalsrörelsen är nu på väg in i ett avgörande skede. Efter att den fackliga sidan lanserat krav på 1-åriga löneökningar på 4,4 procent svarade industrins arbetsgivare med ett bud på 2 procent, samt ytterligare en engångsutbetalning motsvarande 1 procent under 2023. Arbetsgivarnas bud skulle kunna vara en del av ett lite längre avtal. Även om förhandlingar återstår verkar parterna inte stå alltför långt från varandra. Med en 1-procentig engångsutbetalning skulle löneökningarna under 2023 kunna hamna ganska nära de fackliga kraven, vilket skulle kunna leda till att löneökningarna under 2024 blir lägre. Osäkerheten är dock stor och vi håller fast vid vår prognos om löneökningar på 4,5 procent för 2023 men har justerat ned prognosen för 2024 något till 3,2 procent. Det skulle innebära något lägre löneökningar än i euroområdet och Tyskland.

Inflationen vänder ner, men i osäker takt. Inflationen steg till nya höjder i december med KPIF på 10,2 procent och KPIF exklusive energi på 8,4 procent. Stora baseffekter, när höga prisökningar i början av 2022 faller ur 12-månaderstalen, i kombination med kraftiga elprisfall talar för att båda måtten vänder ner i början av 2023. Det närmaste halvåret finns dock en rad faktorer som håller uppe kärninflationen. En stor majoritet av företagen inom detaljhandeln planerar för nya prishöjningar samtidigt som priserna på konsumtionsvaror i producentledet fortsätter öka i hög takt, delvis på grund av en svag krona. Ökade kostnader under 2022 gör också att många administrativt satta priser fortsätter att stiga i början på 2023. Det gäller t.ex. avgifter för sophämtning, vatten och bostadsrätter samt hyror.

Gynnsammare inflationsmiljö på sikt. Förutsättningar för lägre inflation längre fram har dock förbättrats, bl a har priserna på varor som ligger tidigt i produktionskedjan börjat sjunka. Att inflationsindikatorer och faktiskt inflation vänt tydligt neråt i USA ökar också sannolikheten för en liknande utveckling i Europa. Lönerna kommer visserligen att accelerera en del men inte på ett sätt som utmanar inflationsmålet. Kärninflationen faller gradvis tillbaka till 2 procent och en viss nedgång för elpriserna talar för att KPIF-inflationen hamnar under målet 2024. Stigande boräntor gör att totala KPI beräknas öka med i genomsnitt 3 procentenheter mer än KPIF under 2023.

Räntehöjning med 50 punkter i februari

Dystra tillväxtutsikter, fallande bostadspriser, svag växelkurs och hög inflation gör att Riksbankens dilemma fortsätter. Även om inflationen nu med stor sannolikhet är på väg att vända neråt så kommer de månatliga prisökningarna det närmaste halvåret att fortsatt vara högre än normalt. Räntemötet i februari innebär en premiär för såväl riksbankschefen Erik Thedéen som för Aino Bunge och det finns inte mycket information om deras syn på penningpolitiken. Hökaktiga signaler från ECB och andra centralbanker sätter press på Riksbanken, och i synnerhet Erik Thedéen, att visa att inflations-bekämpningen tas på allvar. Vi tror därför att Riksbankens styrränta höjs med ytterligare 50 punkter i februari; således mer än de 25 punkter som indikerades vid novembermötet. Det är troligt att räntebanan indikerar en stor sannolikhet för att räntan höjs ytterligare i april. Vi står ändå fast vid bedömningen att den relativt kraftiga BNP-nedgången i kombination med gradvis tydligare tecken på en inflationsnedgång talar för att räntan ligger still efter höjningen i februari. När inflationen faller tillbaka mer tydligt under 2024 väntas Riksbanken sänka med totalt 75 punkter till 2,25 procent i slutet av året.

Sannolikt att Riksbanken säljer statsobligationer.

Direktionen har beslutat att obligationsköpen nu helt ska upphöra. Den korta löptiden på innehaven gör att balansräkningen minskar snabbt. Det är dock framför allt bostads- och kommunobligationer som förfaller de närmaste åren medan förfallen av statsobligationer är ganska jämnt fördelade över de kommande 10 åren. Vice riksbankschef Martin Flodén har i ett tal framhållit att Riksbanken bör utreda om man aktivt bör sälja statsobligationer med längre löptid. Försäljningarna skulle pressa upp räntan på obligationer med längre löptid, vilket skulle strama åt penningpolitiken utan att nämnvärt påverka hushållens bolån som i väldigt hög utsträckning har en löptid under två år. Obligations-försäljningarna skulle dessutom kunna locka till sig utländska köpare och därigenom bidra till en starkare krona. Vår bedömning är att sannolikheten överväger för att Riksbanken tar det steget och aktivt säljer statsobligationer från och med andra halvåret 2023.

Försiktig finanspolitik

Finanspolitiken står inför en balansgång när det gäller behoven att mildra konjunkturnedgången utan att försvåra penningpolitikens inflationsbekämpning. Svenska statsfinanser har visat styrka det senaste året och Riksgäldens utfall visar ett överskott på 164 miljarder, motsvarande 2,7 procent av BNP för 2022. Delvis beror överskotten på att de utlovade elprisstöden ännu inte betalats ut och på att Riksbanken återbetalat ett lån på 60 miljarder. Hög inflation, uppdrivna energipriser och stigande syssel-sättning har därtill drivit upp skatteintäkterna. De satsningar som presenterades i höstens budget var också oväntat små bl a för att Tidö-avtalet tar tid att implementera. Därtill finns en oro för att försvåra för penningpolitikens inflationsbekämpning och att upprepa det brittiska debaclet från i höstas.

Praktiska låsningar men mer stöd på väg. Förutom att elstödet till slut kommer på plats är det sannolikt att ytterligare stimulanser rullas ut i takt med att ekonomin bromsar in. Vi räknar t.ex. med riktade stöd till de som är mest pressade samt utökade statsbidrag till kommunsektorn som varnat för växande underskott 2023 och 2024. I nästa stats-budget (för 2024) lär skattesänkningar lanseras. Åtgärder för att mildra nedgången på byggsidan kan också komma även om regeringen sannolikt vill undvika direkta subventioner. Därtill kommer utgiftstryck på grund av hög inflation på en rad indexerade områden. Även med de extra satsningar vi lagt in i prognosen kommer det offentliga saldot att vara i balans samtidigt som skulden fortsätter att sjunka till nivåer klart under skuldankaret på 35 procent av BNP. En sådan utveckling är anmärkningsvärt i en lågkonjunktur och indikerar att finanspolitiken snarast är väl försiktig i nuläget. Att vi får se mer budgetstimulanser när väl nedgången i inflationen kommit en bit på väg bedömer vi som en uppåtrisk för vår BNP-prognos.