En sak är kassaskåpssäker: lågräntemiljöer både stimulerar och framtvingar ett ökat finansiellt risktagande. Det åskådliggörs till exempel i dagens rekordhöga aktiekurser, rekordlåga räntor och stigande huspriser. Men det är långt ifrån säkert att låg ränta och överskott på centralbankspengar skapar produktiva investeringar. Istället ökar risken för att vi får en finansiell ekonomi som dansar i ologisk otakt med den reala ekonomin. Nu riktas fokus på politiska verktyg som via infrastruktursatsningar ska få privata investeringar att rulla i gång.
Global penningpolitik har varit, minst sagt, extraordinär i sex år. Styrräntor – nominella och reala – har legat nära noll procent eller varit negativa. Samtidigt har centralbanker stöttat tillväxten och de finansiella systemen genom att expandera sina balansräkningar med 14 650 miljarder dollar, +83 procent, till totalt ca 22 650 miljarder dollar (uppskattning). Ökningen motsvarar cirka 20 procent av global BNP respektive globalt börsvärde. Och två stora centralbanker, ECB och Bank of Japan, fortsätter att låta sina balansräkningar växa till nya rekordnivåer. Räntorna i till exempel Tyskland har nått rekordlåga nivåer. Holländska räntor har varit nere på 500-årslägsta, det vill säga nivåer som rådde när Gustav Vasa styrde Sverige.
Det ökade finansiella risktagandet och tillgångsprisernas uppgångar kan förklaras av tre krafter:
- Konjunkturellt: Med bättre tillväxtutsikter brukar normalt också börser och huspriser stiga. Vi ser i dag bra utsikter för till exempel USA, Storbritannien och Kina vilket ger visst men inte fullt stöd för globalt stigande tillgångspriser.
- Strukturellt: Ränteläget globalt, och i de flesta länder, förväntas permanent eller för en lång period ha skiftat nedåt vilket motiverar ett skift uppåt i olika tillgångspriser.
- Krispolitiken: Centralbankernas politik har haft som mål att framkalla stigande priser på till exempel aktier, bostäder och obligationer. Därigenom har reparationsprocesserna för skadade balansräkningar efter den stora recessionen påskyndats. Den kraftigt expansiva penningpolitiken har skapat en slags överbryggningspolitik (jämför finanspolitiken under 1970-talet som skulle mildra effekterna av oljekrisen) utan att lösa underliggande strukturproblem. Förr eller senare ska krispolitiken reverseras och då måste tron på bättre tillväxt och låga räntor kvarstå för att motivera de tillgångsprisuppgångar vi har sett de senaste åren.
I många länder rullar den så kallade investeringscykeln fortfarande alltför långsamt för att ge den globala återhämtningen uthållig bärkraft. Skälen till den låga investeringstakten är flera: global överkapacitet och osäkerhet om vad som är det nya tillväxtnormala; frågor kring hur en konjunkturcykel ser ut till både form, uthållighet och kraft; förhöjd politisk oro på både nationell och global nivå; en alltför långsam anpassning nedåt av höga avkastningskrav vilket sätter större fokus på alternativ som aktieåterköp, utdelningar och förvärv istället för ökad produktionskapacitet.
Behovet enormt
Samtidigt är det globala infrastrukturbehovet enormt. World Economic Forum har uppskattat det årliga underskottet i infrastrukturinvesteringar, i både utvecklade och utvecklingsekonomier, till 1 000 miljarder dollar. Det är därtill ett belopp som väntas öka framöver i takt med att ekonomier utvecklas. Men de offentliga finanserna är minst sagt ansträngda och ger inte mycket utrymme för framtida satsningar.
Motiven för infrastruktursatsningar – nya eller uppgradering av äldre i bassektorer som transport, energi, vatten och kommunikation – är mycket starka. De ger inte bara en önskad tillväxtimpuls i en miljö med närvaro av stagnationsrisker alltmedan finansieringskostnaderna är historiskt låga. De kan även, i varierande utsträckning för olika länder, kompensera för fallande produktivitet som synliggjorts i ett ökat antal länder på grund av bland annat åldrande befolkning, strukturella förändringar – en förskjutning bort från kapitalintensiv tillverkningsindustri till mindre kapitalkrävande tjänstesektorer – och avtagande innovationskraft samt svaga banksystem till exempel i eurozonen. De erbjuder även långsiktiga investerare som pensionsfonder intressanta investeringsalternativ. För utvecklingsländerna hjälper infrastrukturinvesteringar till att lyfta tillväxten, minska fattigdomen och främja miljö- och klimatarbetet. Förhoppningen är att investeringarna, med stöd från privat sektor, ger tillräckligt med tillväxtimpulser för att den offentliga skulden som andel av BNP inte ska öka framöver till exempel för eurozonens mest skuldsatta ekonomier.
Osäkerheter hämmar
Politisk osäkerhet är en viktig och hämmande men troligen inte avgörande faktor för ökade investeringar. Men ökade investeringar ställer högra krav på förutsägbarhet. Dessvärre har 2014 levererat nya bevis för att den geopolitiska osäkerheten är på väg tillbaka, med besked, efter en 20-årig period med tydlig avspänning. Några av de politiska konflikterna och områdena med instabilitet är gamla som till exempel situationen i Mellanöstern/Afrika. Andra är nya, till exempel Ryssland/Ukraina/Väst och Asien, och återspeglar hur den accelererande globaliseringen och den stora recessionen snabbt och oförutsägbart ändrat maktbalanser mellan olika länder/regioner. Mycket tyder på att vi är på väg in i ett läge med försvagad auktoritet för USA både ekonomiskt och politiskt. I det vakuum som uppstår finns flera länder och organisationer som vill utnyttja läget och flytta fram sina positioner.
Världen brottas även med ekonomisk-politisk osäkerhet. Frågetecken om uthålliga ekonomiska tillväxtmodeller, finanscyklers styrkor och svagheter och tidigare ekonomiska samband har lämnat den ekonomiska politiken i ett slags ingenmansland efter den globala recessionen. Det har skapat grogrund för utveckling av makrotillsyns- och omfördelningspolitiken (bland annat höjda skatter).
Finanspolitiken söker nya vägar för att skapa tillväxt och nya jobb. Riskerna kvarstår för en långvarig (sekulär) stagnation kopplad till försvagad verkningsgrad för penningpolitiken i rådande balansanpassningsmiljö. Därför har organisationer som IMF och OECD propagerat för en skattepolitik (omfördelningspolitik) som ger en mer fördelningsmässigt gynnsam profil och därmed högre tillväxt.
Offentliga finansieringsutrymmet begränsat
Det offentliga finansieringsutrymmet bland utvecklade ekonomier är begränsat samtidigt som den privata sektorns har kapital som söker god förräntning. Ökad skuldsättning är inte motorn för framtida ekonomisk tillväxt. Strategin är att myndigheter kan mobilisera och kanalisera – till exempel Brics-ländernas nya utvecklingsbank, Europeiska investeringsbanken, Världsbanken och IMF – kapital till reala investeringar och i mindre utsträckning till finansiella tillgångar. Därmed reduceras risken för flera tillväxtekonomier att finansiella bubblor ska utvecklas eller att investeringar genomförs som brister i ekonomisk logik.
Det råder ingen brist på globalt investeringskapital. Centralbankers omfattande köp av statspapper, inom ramen för den okonventionella penningpolitiken, har bidragit till att reducera ’crowding-out’-problemet (undanträngningsrisker). Att med hjälp av statliga morötter försöka kick-starta privata investeringar går som en lysande röd tråd i internationella debattfora, till exempel i G20 och Brics, och i EU. Men hur de politiska satsningarna kan se ut för att fungera som katalysator för en bredare och starkare investeringscykel är fortfarande under utarbetning.
Långsiktighet och stabilitet viktigt
Infrastrukturprojekt med privat delfinansiering kräver en miljö med en långsiktig och tydligt målinriktad ekonomisk politik som har brett parlamentariskt stöd och därmed är mer frikopplad från politiska cykler. Det reducerar risken för att ökad osäkerhet kring politik och offentliga finanser ska påverka investeringsplanerna. Samarbetet kräver också en hög grad av säkerhet i utformningen av legala kontrakt som övervakar fördelningen av risk mellan parterna och kassaflödet, styrningen av infrastrukturinvesteringen samt nivån på politisk risk som är införlivad med projektet. Eftersom infrastruktur i många fall bryter landgränser finns ett stort behov av globalt samarbete för att ge den globala tillväxten en rejäl knuff framåt.
Ökade (infrastruktur)investeringar stänger en växande obalans mellan den finansiella ekonomin och den reala. Centralbankernas politik överbryggar en del problem men finanspolitiken måste pröva nya vägar för att kick-starta tillväxten i framför allt eurozonen.