SEB: Nordic Outlook: Avgörande vägval för globala policyexperiment - Nya stimulanser trots tecken på svensk växtvärk

Globala finansmarknader uppvisar motståndskraft i en miljö med tydligt förhöjd politisk risknivå. Penning­po­­litiken tycks fortfarande åtnjuta förtroende att kunna förhindra aktie- och obligationskursfall. Men det är en poli­tik vars verkningsgrad blir alltmer ifrågasatt. Tillväxtbakslagen har va­rit flera under första halvåret 2016 men den senaste tiden har konjunktursignalerna varit övervägande positiva.

Trots betydande inrikespolitisk osäkerhet har viktiga tillväxtekonomier som Ryssland och Brasilien fått bottenkän­ning bl a ge­nom mer stabila energi- och råvarupriser. Indien fortsätter att växa snabbt samtidigt som Kinas ekonomi väntas bromsa in på ett kont­rollerat sätt. Sammantaget är det tillväxtutsikter för 2016-2018 som inte imponerar och som saknar tydligt kon­junkturmönster - med en fortsatt övervikt för risker för ett sämre tillväxtutfall. BNP-tillväxten för OECD-området blir 1,7 procent i år, ned från 2,3 procent 2015. För 2017 och 2018 blir den årliga tillväxten 2,0 procent. 

Pressad penningpolitik vid vägs ände - idéer prövas inför nästa nedgång

Penningpolitiken blir sammanvägt mer expansiv det närmaste året när flera centralbanker, t ex ECB, Bank of Japan och Riks­banken, förlänger obligationsköpen (QE-programmen). Brittiska, japanska, kinesiska och norska centralbanken sän­ker räntan ytterligare. Fed går i motsatt riktning och höjer styrräntan i december 2016 samt två gånger 2017 respek­tive 2018 till 1,75 procent. Låginflationsmiljön testas när resursgapen nu sluts i flera länder, de politiska ingreppen ökar i löne­bildningen samtidigt som råvarupri­serna stabiliseras på något högre nivåer; oljepriset/Brent väntas lig­ga på 55-60 dollar per fat fram till 2018 med en nedåtrisk. Sambandet är dock otydligt mellan resursutnyttjande och infla­tion; kopplingen är i det närmaste en förutsättning för att systemet med inflationsmål och oberoende central­ban­ker ska fungera på ett rimligt sätt. Vår huvudbild är sammantaget att disinfla­tions­krafterna fortsätter dominera.

Hög sparbenägenhet globalt samt låg investeringsvilja fortsätter utöva press nedåt på den korta globala realrän­tan och tvingar centralbanker att justera ned bedömningen av neutral styrräntenivå. Det innebär att penningpoliti­ken i nuläget inte är fullt så expansiv som man tidigare trott, vilket i sin tur bromsar framtida räntehöjnin­­gar. Ri­skerna förknippade med att ytterligare driva upp tillgångspriser och privat skuldsättning, med svag  eller utebliven effekt på tillväxt och inflation, ökar trycket på finanspolitiska stimulanser. Därtill utgör svagheter i banksystemen i t ex eurozonen och Japan restriktioner för penningpolitiken. De senaste årens offentliga skuld­uppbygg­nad begrän­sar dock regeringars manöverutrymme. Olika blockeringar ökar behovet av nytänkande när det gäller samspelet mellan finans- och penningpolitik. Automatiska diskretionära finanspolitiska stimulanspaket kan vara en möjlighet som i exceptionella fall kan finansieras via s k helikopterpengar. 

Brexit är till minst 80 procent politik - London stärker upp immunförsvaret

Vår slutsats kvarstår att Brexitprocessens ekonomiska effekter är hanterbara. De politiska risker­na är dock allvarliga - för både Storbritannien och EU. Huvudscenariot, som har 70 procents sannolikhet, innebär att den s k exitklausulen aktiveras under början av 2017. Förhandlingarna med EU och omvärlden sker därefter på ett konst­ruk­tivt sätt. Det är dock högst tveksamt om Storbritannien kan lämna EU efter två år och innan nästa val till EU-parlamentet i maj 2019. Brittiska regeringens och centralbankens mål att göra ekonomin "superkonkurrenskraftig" genom pundförsvagning (17 procent det senaste året), ränte- och företagsskattesänkningar, billiga lån samt  infrastruktursatsningar mildrar även Brexits kortsiktiga konsekvenser. Spridningseffekterna till EU och omvärlden blir därmed också små. Brittisk BNP växer med 1,7 procent i år, 0,9 procent 2017 och 2,0 procent 2018, men Brexit-utfallet gör prognoserna extra osäkra både på kort och lång sikt.

Europas politiska framtid står i fokus det närmaste året när viktiga val ska hållas i Frankrike och Tyskland. Euro­zonens tillväxt är spretig men sammantaget hyfsad trots svagheter i banksystemet och kvarståen­de frågetecken om hur kapitalbehövande banker får stöd. BNP-tillväx­ten 2016 blir 1,6 procent och därefter 1,7 procent per år 2017 och 2018. Vår slutsats är att EU-etablissemanget väljer att inte gå i mer federalistisk riktning. Det innebär i prak­tiken att eurosamarbetet förblir utan en infrastruktur och integration som kan ge euron långsiktig stabilitet. Den förhöjda po­litiska osäkerheten väntas dock inte påtagligt försämra tillväxtutsikterna. Den inhemska efterfrågan stärks av sjunkande arbets­lös­het samtidigt som kapacitetsutnyttjandet i flera länder nu nått nivåer då investeringar­na normalt sett brukar ta fart.

Även om kinesiska bostadskurvor har vänt uppåt kvarstår osäkerheten kring skuldsättning och överakapaci­tet i ekonomin. Pekings tillväxtmål 2016-2020 på 6,5-7,0 procent är inte trovärdigt utan ytterligare stimulanspolitik. Vi räknar med en tyngdpunktsförskjutning i balansen mellan penning- och finanspolitik; nödvändig inbromsning av kredittillväxten ställer större krav på finanspolitiken. Kinas ekonomi kommer att visa en kontrollerad inbroms­ning och växer med 6,6 procent i år. BNP-tillväxten bromsar in till 6,3 och 6,0 procent 2017 och 2018. 

Politisk temperatur stiger i USA - Clinton-seger är huvudspåret

USA:s ekonomi tappade fart under första halvåret. Det påverkar BNP-prognosen 2016. Den senaste tidens indikato­rer - i kombination med underliggande stark konsumtionstillväxt och klart expansiva finansiella förhållan­den - stöt­tar realekonomin. BNP-prognosen för 2016 är 1,6 procent (tidigare 1,9 procent). Nästa år växlar tillväxten upp till 2,4 procent (2,5). Vissa utbudsrestriktioner tvingar tillbaka tillväxten till 2,0 pro­cent 2018, vilket är i lin­je med poten­tiell tillväxt. Arbetslösheten fortsätter sjunka till 4,2 procent i slutet av 2018 från dagens 4,9 procent.  Löneök­ningstakten rör sig försiktigt uppåt, vilket ger Fed argument att gradvis höja ränta. Vi bedömer att sannolikheten för en Clin­tonseger i höstens presidentval är 85 procent.  En sådan skulle inte förändra USA:s ekonomiska utsikter i någon högre grad trots en del protektionistiska inslag.  Om Donald Trump vin­ner ökar den utrikes- och säkerhetspo­litiska osäkerheten, men på det ekonomi­ska området kommer kongressens kvarnar i hög grad att mala ned udda ekono­miska förslag.    

Tillväxten i de nordiska ekonomierna blir i genomsnitt 2 procent per år under prognosperioden. Den norska eko­nomins återhämtning väntas bli måttlig p g a fortsatt negativa bidrag från fallande oljeinvesteringar samtidigt som hushållens konsumtions pressas av svaga realinkomstökningar. Norges BNP-tillväxt blir i år 0,9 procent för att växla upp till 1,8 respektive 2,0 procent 2017 och 2018. Norges Bank genomför ytterligare en sänkning under hö­sten och första höjningen väntas vid halvårsskiftet 2018. Det stärker norska kronen; EUR/NOK handlas till 8,85 i slu­tet av 2018. För Finland finns vissa tecken på ljusning även om motvinden är fortsatt stark. Konsumtionen är den viktigaste drivkraften men även bygginvesteringar börjar växla upp. Förtroendet väntas öka efter att landet lyckats enas om åtgärder för att stärka konkurrenskraften. Finlands BNP-tillväxt blir i år 0,7 procent och den accelere­rar sedan försiktigt till 1,0 respektive 1,2 procent 2017 och 2018. I Danmark väntas också investe­rings­tillväxten bli starkare och komplettera den viktiga drivkraften från privat konsumtion. Återhämtningen har dock varit oväntat långsam. Regeringen förbereder nu en ny långsiktig finanspolitisk plan med inriktning mot 2025. Danmarks BNP-tillväxt väntas nå 1,4 procent i år och öka till 2,3 procent per år efterföljande två år.

De tre baltiska länderna förväntas uppvisa en gradvis accelerande tillväxt fortsatt driven av främst privat konsum­tion. Den drivs i sin tur av en stark arbetsmarknad och god lönetillväxt. Överlag har de tre länderna goda ekonomi­ska fundamenta men är sårbara för en accelererande lönetillväxt som riskerar att försämra konkurrenskraften. Fortsatt strukturpolitik behövs för att lyfta Estlands, Lettlands och Litauens styrka i relation till andra länder och göra regionen mindre ekonomiskt beroende av bl a Ryssland. De tre länderna gynnas av det låga ränteläget men om­värl­den är besvärlig och svenska kronans svaghet är en utmaning. Tillväxten accelererar och väntas igenom­snitt ligga på nära potentiell nivå 2018, d v s 3-3,5 procent.

Partiell växtvärk bromsar svensk tillväxt 2017-2018

De svenska tillväxtutsikterna är fortsatt goda tack vare rekordnivåer för bostadsbyggandet, hög offentlig konsum­tion p g a det stora flyktingmottagandet under framför allt 2015 samt en stark arbetsmarknad. Både finans- och pen­ningpolitik är expansiv under perioden. BNP-tillväxten blir i år 3,7 procent (nedjustering från 4,0 procent i maj). Nästa år växer BNP med 2,8 procent och 2018 med 2,3 procent. Det är dock en tudelad ekonomi; inhemska sektorer visar imponerande styrka medan den exportoriente­rade sektorn känner av omvärldens motvind trots en rejält undervärderad krona. Inbromsningen i svensk ekonomi sker dock utan dramatik och förklaras av bl a av däm­pad ökningstakt för bostadsbyggandet, något lägre utgiftstryck i spåren av nedreviderade migrations­prog­nos samt växande utbudsrestriktioner.    

Trots lägre tillväxtakt fortsätter arbetsmarknaden att utvecklas starkt även om tudelningen mellan inrikes- och utri­kesfödda blir allt större. Arbetslösheten sjunker från dagens nivå på 7,0 procent  till knappt 6 procent i mitten på 2018. Därefter leder långsammare tillväxt och ökat arbetsutbud när nyanlända i högre grad börjar komma ut på arbetsmarknaden till en viss uppgång. Löneökningarna för 2016 ser ut bli lite lägre än väntat, men en ny avtalsrö­relse ligger redan i startgroparna. Vår prognos är att nya tvååriga avtal sluts i början av 2017 på en genomsnittlig ni­vå på 2,4 procent per år (0,2 procentenheter högre än dagens av­tal). Lönetillväxten totalt ökar från 2,5 procent i år till 2,9 respektive 3,1 procent 2017 och 2018. Det­ta är fort­satt nå­got under den nivån som är förenlig med inflations­målet 2,0 procent. KPIF-inflationen stiger till slutet av 2018 men når inte målet. KPI-inflationen däremot ham­nar strax över 2 procent.

Halvtid in i mandatperioden kan den rödgröna regeringen lägga ökat fokus på reformpolitik efter den mest akuta hanteringen av flyktingkrisen. Offentliga finanser fortsätter att förbättras tack vare att en sysselsättningstung ex­pan­sion som drivs av skattetunga efterfrågekomponenter som konsumtion och bostadsbyggande. Det reviderade finanspolitiska ramverket - med överskottsmål på 0,33 procent av BNP och skuldankaret 35 procent av BNP - väntas begränsa reformivern inför valet 2018. Den blocköverskridande ramverksöverenskommelsen (som gäller från 2019) gör att tec­ken på brott mot ramverket blir ett slagträ i valdebatten om statsfinansiell trovärdighet. Det offentliga finansiella sparandet väntas ligga ett par tiondelar över nollstrecket 2016 och 2017. Utgiftstrycket från bl a migration och obalanser inom bostadsmarknaden innebär att finanspolitiken blir ganska expansiv de närmaste åren.  

Omvärlden tvingar Riksbanken till obligationsköp - höjning hösten 2017

En fortsatt lätt global penningpolitik tvingar Riksbanken till fortsatt expansiv politik trots stark kredittillväxt, en för­siktigt stigande inflation och ökat resursutnyttjande samt ökade inflationsrisker på sikt. Dagens obligationsköps­program förlängs med sex må­na­der och 30 miljarder kronor till halvårsskiftet 2017. Det ökar risken för likvidi­tetsproblem i obligationsmarknaden. Vi räknar inte med att nya makrotillsynsverktyg sjö­sätts under prognosperio­den; även det politiskt känsliga ränteavdraget lämnas orört. Bopri­serna planar ut under 2017 och 2018 genom ökat fokus på Riksbankens kommande höjning (hösten 2017). Som tidi­gare räknar vi med att Riksbanken gör justeringar i det penningpolitiska ramverket och bl a återinför toleransinter­val­let och ändrar inflationsmåttet till HIKP. Det ger Riksbanken ökade frihetsgrader och minskar pressen på ytterli­ga­re monetära stimulanser. I slutet av 2018 ligger reporäntan på 0,25 procent. På kort sikt väntas kronan röra sig sidledes på en fortsatt svag nivå. Under 2017 och 2018 väntas kronan stärkas mot euron respektive dollarn till 8,75 respektive 7,60 i slutet av 2018.

Nyckeltal: Internationell & svensk ekonomi (siffror inom parentes är prognos från NO maj 2016)