2015-03-24 10:49

Valutarörelser driver ombalansering av global ekonomi

Det senaste halvåret har förutsättningarna för den globala ekonomin förändrats på flera viktiga punkter. I Veckans tanke reder SEB:s prognoschef Håkan Frisén ut vad det innebär för Sverige och världen.

Oljeprisnedgången har permanentats och trots rörelser den senaste tiden håller vi fast vid prognosen att en ny jämvikt kommer att etableras runt 70 dollar per fat. ECB:s kraftfulla stimulansåtgärder har fått effekt bland annat via ökad framtidstro i eurozonen och en svagare euro. Skillnader i relativ penningpolitik mellan USA och Storbritannien å ena sidan och eurozonen och Japan å den andra har lett till kraftiga valutarörelser som underlättar ombalanseringen av världsekonomin.

Global BNP-tillväxt 

       

Årlig procentuell förändring

       
  2013 2014 2015 2016
USA 2,2 2,4 3,1 3,2
Japan 1,6 0,0 1,1 1,1
Tyskland 0,1 1,6 1,8 2,0
Kina 7,7 7,4 7,0 6,7
Storbritannien 1,7 2,6 2,8 2,6
Eurozonen -0,5 1,1 1,3 1,7
OECD 1,4 1,9 2,5 2,6
Tillväxtekonomier (EM) 4,8 4,7 4,3 4,9
Världen, PPP 3,2 3,4 3,6 3,9
Källa: OECD, SEB        

 

Ovanstående faktorer bidrog till av vi i Nordic Outlook i februari 2015 såg lite ljusare på konjunkturutsikterna i de utvecklade länderna, framför allt i Västeuropa. Därtill betonade vi i riskbilden potentialen för en starkare tillväxt eftersom vi och de flesta andra prognosmakare i grundprognosen gör en försiktig bedömning av effekterna av lägre oljepris och ECB:s stimulanser. De senaste veckorna har vi gjort uppdateringar av det makroekonomiska läget i flera länder och regioner. Förändringarna i prognosbilden är små gentemot NO i februari. Ett svagt BNP-utfall för fjärde kvartalet i USA tillsammans med andra vacklande indikatorer i början på året har dock föranlett en nedrevidering av den amerikanska BNP-tillväxten från 3,5 till 3,1 procent för 2015. För eurozonen har vi gjort en marginell justering när det gäller BNP-tillväxten för 2015 (till 1,3 från 1,2 procent) men att indikatorerna i huvudsak överraskat positivt stärker vår syn att riskerna ligger på uppsidan. Utsikterna har försämrats för vissa tillväxtekonomier, till exempel Brasilien. Lite ljusare utsikter i Indien gör dock har förändringen för tillväxtekonomier totalt sett är liten. När det gäller den kinesiska ekonomin står vi fast vid prognosen om en BNP-tillväxt på 7,0 procent i år och 6,7 procent år 2016. Sammantaget är prognosen för global tillväxt i stort sett oförändrad och vi gör fortsatt bedömningen att uppåtriskerna överväger.

Starkare dollar naturligt

En starkare dollar är en naturlig del i pågående fas av den globala återhämtningen. Prognoser om en långtgående särkoppling mellan till exempel USA och Västeuropa brukar ofta komma på skam just för att man underskattar valutarörelsernas roll i spridningsförloppen. Vår bedömning är också att den amerikanska ekonomin i ganska hög utsträckning tål en starkare dollar. Detta baseras bland annat på att sammanvägda mått på totala finansiella förhållanden (financial conditions) indikerar att ränte- och kreditmarknadsfaktorer är viktigare än valutarörelser. Även om en svagare konkurrenskraft i viss mån bidragit till besvikelserna i USA-ekonomin den senaste tiden tror vi att kallt vinterväder, liksom förra året, haft större betydelse. Denna gång har också hamnstrejker på den amerikanska västkusten hämmat utvecklingen. Sammantaget står vi därför fast vid bedömningen att den underliggande kraften i den amerikanska återhämtningen är tillräckligt stark för att Federal Reserve ska kunna påbörja räntehöjningar under andra halvåret; september ter sig fortsatt som den mest sannolika startpunkten.

Dramatik på valutamarknaderna

Även om rörelserna på valutamarknaden i huvudsak är logiska är de nu så dramatiska att de också innebär tydliga risker. Valutans roll blir allt viktigare i centralbankernas ambitioner att få upp inflationen och undvika ekonomisk stagnation. Men eftersom ett valutakrig i viktiga avseenden är ett nollsummespel finns en risk att insatserna hela tiden höjs och leder till alltmer exceptionella former av penningpolitisk stimulans. På sikt leder detta till alltmer upptrissade värderingar på olika tillgångsmarknader och därmed risker för brustna finansiella bubblor. Redan nu kan vi observera en ökad finansiell volatilitet men problemen döljs delvis av centralbankernas balansräkningsexpansion. Och även om USA-ekonomin troligen klarar en situation där EUR/USD rör sig mot paritet kommer många andra länder att utsättas för större påfrestningar. Tillväxtekonomier i Asien och Latinamerika med direkt eller indirekt koppling till dollarn får till exempel en pressad ansträngd konkurrenskraft. Men även valutor kopplade till euron utsätts för oönskat apprecieringstryck, vilket utvecklingen i Schweiz och Danmark visar.

De nordiska ekonomierna påverkas på olika sätt av krafterna i världsekonomin. Skilda penningpolitiska regimer skapar olika typer av påfrestningar. Den danska valutapegen mot euron ledde till stora valutainflöden i början av 2015, men situationen är nu på väg att lugna ner sig. I Sverige slåss Riksbanken alltmer desperat för att behålla trovärdigheten för inflationsmålet. Samtidigt pressas den norska ekonomin av det lägre oljepriset medan Finland bland annat hämmas av den djupa recessionen i Ryssland och effekter av de ekonomiska sanktionerna. De lite ljusare utsikterna för eurozonen i allmänhet och Tyskland i synnerhet ger dock viktigt stöd till alla nordiska ekonomier.

BNP-tillväxt i Norden

       
Årlig procentuell förändring         
  2013 2014 2015 2016
Sverige 1,3 2,1 3,0 2,7
Norge 0,7

2,3

1,0 1,8
Danmark -0,1 1,0 2,0 2,5
Finland -1,3 -0,1 0,4 1,0
Källa: OECD, SEB        

Den svenska BNP-tillväxten för fjärde kvartalet överraskade på uppsidan. Därmed bekräftades vår bild av en ganska stark dynamik för produktion och sysselsättning på kort och medellång sikt. Vi har justerat upp vår redan ganska höga BNP-prognos för 2015 från 2,7 till 3,0 procent och ligger kvar med en prognos på 2,7 procent för 2016. Tillväxten fortsätter att drivas av bostadsbyggande och privat konsumtion som gynnas av stigande realinkomster och ökande förmögenheter. Den starka tillväxten borde egentligen mildra Riksbankens oro för att inflationsmålets trovärdighet ska undermineras. Men Riksbanken har tydligt deklarerat att den kortsiktiga inflationsdynamiken i nuläget i ganska liten utsträckning är beroende av den realekonomiska utvecklingen. Istället ligger fokus på valutautveckling och förväntningsbilden för inflation och löner. Vår syn är att valutamarknaden inom en ganska snar framtid kommer att provocera fram ytterligare stimulansåtgärder från Riksbanken och att vi närmar oss en punkt när valutainterventioner ter sig alltmer logiska. Åtminstone gäller detta så länge Riksbanken fortsätter att fokusera på kronans utveckling mot euron och inte mot ett bredare index. Därmed blir det alltmer tydligt att den svenska situationen avviker från omvärlden genom att okonventionell penningpolitik genomförs i en situation med god tillväxt, väl fungerande kreditmarknad och överhettningstendenser på bostadsmarknaden.

Norsk ekonomi pressas nu av det lägre oljepriset. Efter ett uppsving i slutet av 2014 har ledande indikatorer återigen försvagats. Konsumtionen har varit svag i början på året samtidigt som minskade investeringar i oljesektorn hämmar delar av industrin. Vi ha reviderat ned prognosen för fastlands-BNP något 2015 men ligger kvar med prognosen om en tillväxt med 1,0 procent i år och 1,8 procent nästa år för totala BNP. Norges Bank överraskade förra veckan med att hålla styrräntan på en oförändrad nivå på 1,25 procent. Samtidigt signalerar man dock en närmast 100-procentig sannolikhet för en kommande sänkning den närmaste tiden. Vi tror att den troligaste tidpunkten för en sänkning är i juni och att man sedan stannar på en styrräntenivå på 1,00 procent. Centralbanken är fokuserad på att undvika en ytterligare förstärkning av kronan men inte nödvändigtvis missnöjd med de nivåer som nu gäller.

Indikatorerna för den danska ekonomin har förbättrats den allra senaste tiden. Den danska valutapeggen mot euron utsattes för stort tryck i kölvattnen av schweizerfrancens losskoppling i januari. Policyresponsen i form av massiva räntesänkningar och valutainterventioner har dock varit framgångsrik och valutaflödena har dämpats i linje med vår prognos. Ljusare framtidstro hos både företag och hushåll i kombination med starkare omvärldsefterfrågan gör att vår ganska optimistiska prognos om en BNP-tillväxt på 2,0 procent 2015 och 2,5 procent 2016 ligger fast. Ändå räknar vi med att den extremt låga nivån på -0,75 procent för den officiella inlåningsräntan kommer att bestå längre än vad marknadsprissättningen indikerar.

Finland fortsätter att pressas från olika fronter när strukturkriser för skogs- och IT-branscherna kombineras med svallvågor från den ryska recessionen och de ekonomiska sanktionerna mot Ryssland. BNP-nivån ligger fortfarande 6-7 procent under noteringarna före krisen, vilket innebär att landet halkat efter övriga nordiska länder. Tillväxten förblir mycket svag också de närmaste åren även om lite starkare draghjälp från Västeuropa och en svag euro gör att nya recessionssiffror kan undvikas. Svaga utfallssiffror för andra halvåret 2014 bidrar till att vi reviderat ned BNP-tillväxten för 2015 från 0,7 till 0,4 procent, men behåller prognosen om en tillväxt på 1,0 procent 2016.