2016-01-27 11:55

King tar pulsen på kungariket Sverige

Förre brittiske centralbanks­chefen Mervyn King och den amerikanske professorn Marvin Goodfriend har utvärderat Riksbankens arbete på en rad punkter. SEB:s prognoschef Håkan Frisén menar i Veckans tanke att utvärderingen kan leda till förändringar på sikt och dessutom lösa en del inhemska blockeringar.

I förra veckan presenterades den med spänning emot­sedda utvärderingen av riksbanken. Riksdagen (via Finansutskottet) har ungefär vart femte år gett ledande internationella ekonomer uppdraget att granska och utvärdera Riks­bankens arbete. Denna gång var det den förre brittiske centralbanks­chefen Mervyn King och den amerikanske professorn Marvin Good­friend som fick uppdraget. Ursprungligen gällde det att titta på perioden 2010-2014; kanske för att man ville undvika att utvärderingen skulle komma alltför nära de dagsaktuella stridsfrågorna. Men under arbetets gång har ändå 2015 kommit att ingå och man kan nog säga att King och Goodfriend inte nöjde sig med denna utvidgning.

Utredarna tycks ha blivit så fascinerade av det upptrissade penningpolitiska debattklimatet att man ger råd på en rad punkter som gäller rollfördelning och maktbalans mellan regering, myndigheter och Riksbank. På det sättet blir rapporten betydligt intres­santare än sina föregångare och kommer säkert att få stor betydelse för utvecklingen i Sverige. Det kan därför vara värt att fundera lite extra på de syn­­punkter som läggs på frågor som varit och är heta i den svenska debatten.

Olika faser

King & Goodfriend har noggrant studerat och kommen­terat de olika penningpolitiska faserna under den aktuella perioden. En intressant slutsats är att man ger Riksbankens stöd för ­höjningarna 2010-2011 när reporäntan höjdes i 7 steg från 0,25 till 2,0 procent. Det är dessa höjningar som så hårt kritiserats av bland annat tongivande amerikanska ekonomer (Sado­monetarism enligt Paul Krugman) och som också Federal Reserve officiellt refererat till som exempel på hur alltför tidig åtstramning kan få allvarliga konsekvenser för ekonomin. Även i den inhemska debatten har kritiken varit hårt på denna punkt. Men King & Goodfriend bedömer alltså höj­ningarna som högst rimliga, givet den information som då fanns tillgänglig.

Däremot får Riksbanken kritik för att man i ett senare skede (2012-2013) var för långsam med att sänka räntan när det började stå klart att eurokrisen skulle bli allvarlig och utdragen. Man insåg inte i tid att den svenska kronan i en sådan miljö skulle bli så stark att den skulle pressa ned inflation och aktivitetsnivå. Framför allt skjuter King & Goodfriend in sig på att Riksbanken envisades med prognoser om räntehöjningar i omvärlden som var långt mer aggressiva än vad finansiella marknader prissatte. Därigenom blev referensramen för den egna politiken skruvad och missvisande.

Kritik mot Riksbanken

Att King & Goodfriend tydligt tar Riksbanksdirektionen i örat när det gäller samtalsklimatet inom direktionen är lite anmärkningsvärt. Öppenheten beskrivs som en paradgren för Riksbanken men utredarna konstaterar att ”åsikts­skillnadernas omfattning och framför allt hur de kom till uttryck skadade Riksbankens anseende” och om man ”… använder ett språk som syftar till att angripa andra medlemmar i direktionen skadas direktionens anseende hos allmänheten”.  Det är inte svårt att hålla med om att det är ett problem när Riksbankens ledning har så funda­mentalt olika bild av sin uppgift som åtminstone var fallet för några år sedan. 

Några andra områden som man skjuter in sig på är Riksbankens modellanvändning och dess hantering av den egna räntebanan. Modellerna får klä skott för Riksbankens ständiga benägenhet att prognosticera en inflationsbana där man relativt snabbt når målet på 2 procent. Direktionen får kritik för att man implicit accepterade modellantagande om fullständig trovärdighet för politiken. ”En större ödmjukhet beträf­fande dessa modeller hade varit på sin plats” skriver King & Goodfriend. Detta ligger väl i linje med hur många analytiker uppfattat Riksbankens agerande. Men det kanske ändå är en lite förenklad förklaring till prognosmissarna; man skulle nog behöva göra en bredare analys av samspelet mellan tjänstemännens prognos och direktionens syn på ekonomin även om detta sannerligen inte är lätt. 

När det gäller diskussionerna om reporäntebanan höjer utredarna också på ögonbrynen och konstaterar att ”det är något surrealistiskt över den precision med vilken enskilda direktionsledamöter uttalade sig om den framtida repo­räntebanan med tanke på hur oviss framtiden var och det faktum att marknaden i sina egna förväntningar inte fäste särskilt mycket avseende vid den publicerade räntebanan”. Här hemma har vi efterhand vant oss vid att Riksbanken använt räntebanan som sitt huvudsakliga sätt att guida inför framtiden (forward guidance). Därför är det intressant att notera utredarnas förvåning över att Riksbanken inte varit mer bekymrad över att räntebanan så kraftigt avvikit från marknads­prissättningen och man ger en tydlig rekom­men­dation om att denna skillnad måste analyseras och tas på allvar. I detta sammanhang bör man dock lyfta fram att Riks­banken inte är ensamma om denna diskrepans. De senaste åren har detta i hög grad också gällt t ex Federal Reserve i USA. Även om Federal Reserves ledamöter inte har behövt ge sig in i samma upptrissade polemik om banan som riksbanksledningen.

Framtiden

De utredningspunkter som hittills diskuterats har i huvudsak varit tillbakablickande, men för de flesta är nog det mest intressanta vad utredningen får för betydelse för den framtida penningpolitiken. Detta gäller inte minst i dagens exceptionella läge med negativa räntor och tillgång­sköp trots stark tillväxt och överhettad bostads­marknad. King & Goodfriend är naturligt nog lite försiktiga med att klampa in mitt i dagens stridsfrågor och är ibland lite luddiga. Men det finns ändå ett antal rekommen­dationer som har tydlig koppling till framtida vägval. 

På flera punkter tar man upp rollfördelningen inom den ekonomiska politiken. En punkt gäller formuleringar av Riksbankslagen där man efterlyser ett förtydligande om att ”valet av växel­kursregim är en fråga för regeringen och att uppdraget att uppnå inflationsmålet gäller med förbehåll för att regeringen beslutar att växelkursen bör flyta fritt”. Även om det inte är glasklart ligger det nära till hands att King & Goodfriend med detta vill stänga dörren för valuta­interven­tioner. Fotnedsättningen speglar säkert Mervyn Kings allmänna aversioner mot valuta­interventioner på den globala scenen. Men det är inte så självklart att ett litet land generellt bör avhända sig detta verktyg. På denna punkt har också riksbankschefen redan replikerat med att hävda att valutainterventioner är en fullt legitim åtgärd. Bakom detta ligger Riksbankens syn att valuta­interventioner inte handlar om ett regimbyte utan bara utgör ett tillfälligt medel att få upp inflationen.

Utredningen lägger naturligt nog ganska mycket krut på rollfördelningen när det gäller den finansiella stabiliteten. Regeringen får kritik för sin valhänta hantering av frågan och ”… bör utan vidare dröjsmål se till att Finans­inspek­tionen får de rättsliga befogenheter och makrotillsyns­verktyg som är lämpliga…”. Mer intressant är dock att utredningen anser att även Riksbankens befogen­heter när det gäller den finansiella stabiliteten måste stärkas.

Förslag och råd

Ett led i detta är förslaget att Riksbanken och Finansinspektionen ska upprätta en gemensam kommitté för makrotillsyn och att denna ska få långt större roll än dagens Stabilitetsråd. Kommittén ska till exempel ta över det primära ansvaret för rapporter om den finansiella stabiliteten (som i dagsläget görs separat på respektive myndighet).

Men även utan formella ändringar ger King & Goodfriend rådet att Riksbanken bör inta en mer flexibel syn när det gäller uppfyllandet av inflationsmålet. Risker för att obalanser på till exempel bostadsmarknaden ska skada realekonomin är en faktor som kan vägas in. Men det finns även andra skäl till att hastigheten i målupp­fyllelsen för inflationen kan behöva vägas mot andra aspekter. Detta anses fullt legitimt, men bör redovisas explicit i till exempel utfrågningar i finansutskottet. Detta måste tolkas som att Riksbanken inte enbart kan ropa efter hjälp från andra politikgrenar när det gäller att hantera risker kopplade till till exempel bostadspriser och hushållens belåningsgrad. Man har fullt mandat att undvika ytterligare stimulanser om man är orolig. Därmed förser utredningen Riksbanken med goda argument för att avstå från ytterligare stimulanser i den speciella situation som nu råder.

Det kommer nog att ta lite tid innan idéerna får genom­slag. Formellt kommer utredningen att gå ut på en remissrunda som ska vara klar i maj och först därefter kommer King & Goodfriend tillbaka till Sverige för utfrågningar med mera. Men efterhand är det troligt att idéerna kommer att sätta avtryck. Det är också redan tydligt att politikerna vill ta chansen att se över Riksbankens roll. Finans­ministern har öppnat upp för en översyn och oppo­sitionen verkar positiva till att delta. Det som verkar mest aptitretande, åtminstone för regeringen, är att se över frågan om Riksbanken ska få ett mera dualt mandat, med Federal Reserve som förebild, där även arbets­lösheten ingår som komplement till inflationsmålet. Detta trots att utredningen direkt avråder från en sådan förändring.

En förändring i denna riktning skulle också kunna få lite paradoxala konsekvenser i nuläget. Att lägga till arbetslösheten i målfunktionen har normalt diskuterats med baktanken att Riksbanken i större utsträckning ska bidra till högre sysselsättning. Men i nuvarande situation, då inflationen verkar obekvämt okänslig för stigande tillväxt och högt resursutnyttjande, kan en ändring få omvänd konsekvens. Med dualt mandat blir en arbetsmarknad på väg mot överhettning ett argument för att strama åt penningpolitik även om inflationen, bland annat av globala konkurrensskäl, ligger kvar på en låg nivå.

Sammanfattningsvis känns det ganska uppfriskande att internationella experter på ett så djuplodande sätt analyserat penningpolitiska frågor i Sverige. Förhopp­ning­s­vis kan det bidra till att lösa upp en del inhemska block­eringar. Kanske skulle det vara nyttigt att få en liknande analys på bredare politiska områden med tanke på det lite febriga tonläget som ibland råder i debatten.

Det är kanske ett för brett mandat för riksbanksutredarna, men trots alla beska kommentarer finns uppmuntrade ord som tyder på att King & Goodfriend är måna om bra relationer med Sverige i framtiden, så man vet aldrig. Inledningen avslutas nämligen med orden ”Sverige kan vara stolt över sin centralbank och kvalitén hos dess tjänstemän. De egen­skaper vi lade märke till hedrar inte bara Riksbanken och andra offentliga myndigheter utan landet som helhet.”