Den smått nördige kapitalflödesekonomen finner i dag att debatten – inte minst den politiska – om lämplig storlek på Riksbankens valutareserv samt analysen av riskerna med svenska bankers lån i utländsk valuta fått en olycklig slagsida. Bland annat ställs inte huvudfrågan i debatten: Vem i Sverige är ”slutanvändare” av pengarna som bankerna lånar från omvärlden – och varför lånar man så mycket? Är upplåningen i praktiken en riskspridning mellan sektorer som i förlängningen är samhällsekonomiskt positiv? En djupdykning i problematiken ger nya perspektiv och för många kanske överraskande slutsatser.
Vi tar det från början. Valutareserven – Riksbankens innehav av utländska finansiella tillgångar – uppgår till runt 300 miljarder kronor. Den är för liten hävdar Riksbanken. Därför har Riksgälden uppmanats att ta ett lån i utländsk valuta på 100 miljarder kronor, pengar som Riksbanken sedan ska placera i olika valutor. Det innebär att valutareserven ökar i storlek till runt 400 miljarder kronor.
Riksbanken har två motiv till att blåsa upp ”Aktiebolaget Sveriges” balansräkning. Dels vill Riksbanken ha starkare muskler för att kunna ge likviditetsstöd till svenska banker i utländsk valuta om bankerna skulle få problem att låna pengar i utlandet. Dels behöver Riksbanken – och Sverige – större kapacitet att kunna låna ut pengar till stater i kristillstånd, t ex via Internationella valutafonden IMF.
Syftet med att ha en valutareserv kan förändras över tiden. Storleken kan bero på ett lands växelkurspolitik; att ha reserver för att till exempel kunna försvara viss växelkursnivå. Den behövs också om det uppstår ett riktigt allvarligt nationellt/globalt krisläge; att ha pengar för att kunna betala för nödvändig import under en viss tid. En tillräckligt stor reserv brukar också ge förtroendepositiva effekter till exempel när det gäller omvärldens analys och syn på ett specifikt land.
Förtroendeeffekten viktig
Förtroendeeffekten är ett viktigt motiv till att hålla stora reserver. Det gagnar alla i Sverige att Riksbanken kan uppvisa buffertkraft i bland annat officiell internationell statistik. Det lockar investeringskapital till Sverige, pressar räntenivåer och höjer aktiekurser. Det ger valutastabilitet till gagn för vår handel med omvärlden. Samtidigt har skälen självklart försvagats för Sverige att hålla valutareserver för att stabilisera kronan och försvara vissa specifika nivåer.
Världsekonomin brottas med stora obalanser. Vissa länder löper fortfarande en betydande risk att få akuta förtroendeproblem som stänger dörren till den globala kapitalmarknaden. För Sverige med ovanligt stort omvärldsberoende är det viktigt att ha kapacitet – antingen genom att enkelt och billigt kunna ta nya valutalån eller använda en befintlig valutareserv – för att kunna ge stödlån och hjälp till andra länder.
Förtroendeeffekten och stödlånsmöjligheten är kanske de bästa argumenten för Riksbanken att ha en väl tilltagen valutareserv. Det finns också en koppling till svenska bankers utlandsupplåning men inte på det sätt som många vill tro. Bilden stämmer förstås att banksystemet har en omfattande upplåning i utländsk valuta. Men huvudfrågan ställs ju inte i debatten, eller glöms kanske bort: Vem i Sverige är ”slutanvändare” av pengarna som lånas från omvärlden – och varför lånar man så mycket?
Våra stora svenska investerare – liv- och försäkringsbolagen och AP-fonderna – ”konsumerar” kanske huvuddelen av den utländska valuta som det svenska banksystemet lånar upp i utlandet. I mitten av 1990-talet och i början av 2000-talet fick dessa investerare möjligheten att köpa utländska tillgångar och ha mer valutarisk än tidigare. Det skapade enorma utländska portföljtillgångar. Motiven till dessa köp var – och är fortfarande – att genom sofistikerad och professionell kapitalförvaltning och riskspridning försöka skapa högsta möjliga avkastning för svenska pensionärer. Detta är förstås mycket viktigt.
Försäkringsföretagens totala finansiella tillgångar var 3 657 miljarder kronor i juni 2012 (SCB/FiR). Motsvarande belopp för socialförsäkringssektorn var 937 miljarder kronor. Det ger ett totalbelopp på 4 594 miljarder kronor. Om de utländska tillgångarna var 2 356 miljarder (SCB) skulle mer än hälften av portföljen vara utsatt för valutarisk och variera med kronans värde. Det är en – utifrån ett portföljteoretiskt avkastningsperspektiv – på tok för hög valutarisknivå. Därför måste en del av portföljen valutasäkras. Det tvingar fram en ökad utlandsupplåning hos svenska banker.
”Avistagardering” förklarar upplåning
Svenska liv- och försäkringsbolag och AP-fonderna köper utländska aktier, räntepapper och fastigheter men vill reducera kronans påverkan (valutarisken) på tillgångarnas värde och avkastning. Detta sker genom att placerarna säljer utländsk valuta på terminsmarknaden i utbyte mot svenska kronor. Transaktionen görs med bland annat svenska banker eller mot utländska (som i sin tur troligen vänder sig till svenska banker). Detta innebär att det svenska banksystemet övertar en icke önskad valutarisk av svenska investerare. För att eliminera den för bankerna plötsligt uppkomna ökade valutarisken garderar sig svenska banker genom att sälja valutan på avistamarknaden. Detta innebär att de svenska bankerna har en fordran på terminsmarknaden som balanseras av en motsvarande skuld i avistamarknaden. Valutarisken är eliminerad men en obalans har uppkommit på svenska bankers utländska konton. Dessa obalanser täcks in genom kortfristig upplåning i utländsk valuta främst i US-dollar och i viss mån i euro. Terminskontrakten mellan de svenska investerarna och bankerna förlängs sedan vid förfall så länge de utländska tillgångarna stannar på balansräkningen. En summering av samtliga utländska tillgångar och skulder för socialförsäkringssektorn, bankerna och övriga finansinstitut landar i slutsatsen att tillgångarna i utländsk valuta överstiger skulderna med runt 1 100 miljarder kronor.
Viktigt följa behovet av utländsk valuta
Det är viktigt att såväl bankerna själva som tillsynsmyndigheterna noga följer och bevakar Sveriges behov av utländsk valuta, hur den används och vilka eventuella risker som den kan ge upphov till. Att begränsa bankernas upplåning volym- eller pris/avgiftsmässigt kan få flera negativa effekter. Risken ökar t ex för dels sämre avkastning hos svenska pensionsförvaltare, dels att terminsmarknadens funktionssätt försämras (en fråga som ligger inom Riksbankens ansvarssfär att bevaka och försvara) till nackdel för bl a exportindustrin som använder valutaterminer för att minska valutariskerna i handeln med omvärlden.
Den huvudsakliga risken som Sverige löper vid ett eventuellt förtroendefall hos omvärlden är att bankerna inte kan förlänga sin utlandsupplåning vilket gör att svenska placerare inte längre kan valutasäkra sina utlandstillgångar. Det leder i sin tur till att placerarna måste avyttra svenska aktier och räntepapper och att man därmed kan ställas inför en risk för kursförlust. För Sverige som land är huvudproblemet således inte likviditetsrisken utan mer pris- och kursförlustrisken.
Riksbanken har alternativ
Riksbanken har faktiskt ett bra alternativ till att utöka valutareserven om slutsatsen är att den i dag är otillräcklig: valutaswapsavtal med andra centralbanker. Det är helt korrekt att Riksbanken besitter förmågan att skapa obegränsat med kronlikviditet och att man därmed kan stötta det finansiella systemet om kronbrist uppstår. Men Riksbanken kan faktiskt med lätthet, i samarbete med andra centralbanker, även skapa likviditet i olika främmande valutor.
Tekniken innebär att Riksbanken skapar kronor och därefter ingår swapavtal med till exempel Federal Reserve (som skapar dollar) om att för en viss tid byta kronlikviditet mot dollarlikviditet. När avtalet löper ut går kronorna tillbaka till Riksbanken och dollarbeloppet återvänder till Fed. Verktyget är tillräckligt för att reducera eventuell rädsla för att Sverige plötsligt ska stå utan valutalikviditet. Riksbanken har på detta sätt, med hjälp av sin balansräkning, i praktiken obegränsad tillgång även till utländsk valuta.
Helhetsperspektivet inkluderar också det faktum att Sverige i jämförelse med många andra länder har förmånen att få härbärgera ett stort antal svenska multinationella storföretag. Dessa företag äger döttrar och andra bolag i utlandet till ett värde av cirka 3 800 miljarder kronor. Det är företag som har globala kreditbehov. Även här spelar svenska banker en viktig roll. Det borde ligga i Sveriges intresse att utveckla – inte avveckla – relationerna mellan svenska banker och svenska företag.
Sverige har i dag finansiellt starka och välkapitaliserade banker med små kreditförluster och god tillgång till marknadsfinansiering. Det är i alla fall Riksbankens slutsats bland annat i Stabilitetsrapporten från i november 2012. Grunden till detta har lagts med hjälp av en ”trovärdighetsmix” som skapats genom duktiga tillsynsmyndigheter, krav och regleringar, banker som trots allt skötts förnuftigt samt ett trovärdigt och sedan 20 år tillbaka uthålligt ekonomisk-politiskt ramverk.
Men komplexiteten i världen har ökat – ekonomiskt, finansiellt och politiskt. Frågorna kring både Riksbankens valutareserv och bankernas utlandsfinansiering är viktiga att följa och riskanalysera noggrant. Men dagens debatt behöver rätas upp, och de relevanta frågorna ställas, innan förslagen på avgifter och kassakrav hamnar på beslutsborden.