2013-01-28 13:00

Veckans tanke: När ska Fed lämna krispolitiken?

Den här veckan får vi ny högintressant information från världens mäktigaste centralbank Federal Reserve. Även om Fed ser ut att fortsätta med sin kvantitativa stimulans så har frågetecknen hopat sig om hur länge det kommer att fortsätta. I takt med att tecknen blir fler på att den globala krisen är, om inte avslutad, så i alla fall förbi sin akuta fas med minskade risker för olika katastrofscenarier har också frågan aktualiserats kring när och hur centralbankerna ska börja avveckla sina krisåtgärder.

Fed största ägaren av räntebärande papper

Åren av massiv kvantitativ stimulans i USA har gjort att Fed sedan länge är den största enskilda innehavaren av amerikanska räntebärande papper. Den för penningpolitiken avsedda värdepappersportföljen innehåller idag stats- och bostadsobligationer för ofattbara 2 744 miljarder dollar. Feds egen officiella plan för hur en ”exit” från krispolitiken ska gå till är från juni 2011 och rätt allmänt hållen. I stora drag innehåller den fyra huvudsteg som ska genomföras i kronologisk ordning:

  • Fed slutar att återinvestera räntebetalningar och amorteringar av förfallande obligationer.
  • Fed kommunicerar ett slut för nollräntepolitiken.
  • Fed börjar höja styrräntan.
  • Fed börjar sälja bostadsobligationer. Fed räknade 2011 med att det skulle ta 2-3 år att normalisera mängden bostadsobligationer i portföljen.

Som framgår nämns ingenting i planen om att aktivt börja sälja statsobligationer vilka idag utgör merparten (61 procent = 1 686 miljarder dollar) av Feds obligationsportfölj. Det innebär att innehavet av statsobligationer då endast kommer att minska som följd av att Fed upphör med att återinvestera de räntebetalningar och amorteringar som görs löpande av staten. Även denna, av naturen mer långsamma, avveckling har skjutits på framtiden som en följd av att Fed de senaste åren systematiskt valt att bara köpa långa statspapper samtidigt som man aktivt sålt av hela sitt innehav av korta statsobligationer i det som populärt kallades operation Twist. Detta har resulterat i att Fed idag i princip inte äger några obligationer med kortare löptid än tre år medan man äger 37% av den totala stocken statsobligationer med lång löptid (6-30 år). Idag uppgår därför den genomsnittliga löptiden i Feds obligationsportfölj till ungefär 10 år.

Det här innebär också att Fed i praktiken har tagit över stora delar av ränterisken från den privata sektorn som därmed åtminstone i relativ mening drabbas mindre av förluster om långa räntor skulle stiga kraftigt. Feds stora köp har starkt bidragit till att långa räntor idag ligger kraftigt under historiska nivåer. Studerar man en lång tidsserie (tillbaka till 1870) för den amerikanska 10-årsräntan ser man att räntan idag ligger under förra räntebotten (från 1945 på 1.95 procent). Bortser man från höginflationsperioden under 1970- och 80-talen verkar en snittnivå utifrån ett historiskt perspektiv ha legat någonstans i intervallet 3-5 procent. Det finns alltså utrymme för en betydande uppgång i långa räntor när Fed väl börjar avveckla sin obligationsportfölj.

Eftersom det mesta ändå pekar på att det kommer att dröja rätt många år innan Fed (aktivt eller passivt) kommer att börja minska storleken på sin värdepappersportfölj gäller det mesta av marknadens oro just nu vad som händer om Fed skulle välja att tidigare än väntat sluta med att nettoköpa nya obligationer. För närvarande köper Fed stats- och bostadsobligationer för 85 miljarder dollar i månaden.

Arbetsmarknaden bestämmer räntepolitiken

Fed har sagt att man kommer att fortsätta med nollräntepolitiken tills arbetsmarknaden har normaliserats och även definierat det som att arbetslösheten fallit till 6,5 procent. Men innan den nivån nås kommer man som ett första steg att upphöra med dagens nettoköp av obligationer. Man kan spekulera i var arbetslöshetsnivån som sätter stopp för fortsatta köp ligger men någonstans kring 7 procent skulle kunna vara rimligt.

Ser man till hur arbetslösheten utvecklats de senaste åren så har den på lite drygt två år fallit med 2 procentenheter. Från dagens nivå på 7,8 procent måste den alltså falla ytterligare 1,3 procentenheter för att nå Feds 6,5-procentsmål. De flesta bedömare räknar med att det kommer att ta flera år innan vi når den nivån och konsensusprognosen bland ekonomer är en genomsnittlig arbetslöshet på 7,2 procent 2014.

Med detta sagt ska man ändå ha i minnet att USA:s arbetsmarknad historiskt kännetecknas av rätt så snabba rörelser både i upp- och nedgång och dessa har sällan förutspåtts korrekt av marknaden. Man kan alltså inte utesluta att 6,5-procentmålet kan nås snabbare än vad dagens förväntningar ger vid handen. Eftersom finansmarknaderna alltid agerar utifrån rådande trender och förväntningar kommer oron för att Fed stryper obligationsköpen att öka markant redan om arbetslösheten ser ut att kunna falla mot 7 procent inom en överskådlig framtid.  Kopplingen mellan långa räntor i USA, och därmed i resten av världen, och den amerikanska arbetsmarknaden har nog aldrig varit starkare!

Viktiga siffror för börsen

Även för börsen är de amerikanska arbetsmarknadssiffrorna viktiga. Å ena sidan kan bra siffror glädja börsen eftersom det pekar mot starkare efterfrågan i ekonomin men å andra sidan vill nog ingen ha så bra statistik att det skapar förväntningar på att Fed snart måste plocka bort ”punschskålen” genom att sluta med obligationsköpen. Bäst för finansmarknaderna och riskaptiten just nu är nog om det bara blir små gradvisa nedgångar i arbetslösheten. Då kan obligationsmarknaden hållas under armarna av fortsatta Fedköp och aktiemarknaden kan glädja sig åt fortsatta låga räntor samtidigt som ekonomin rör sig åt rätt håll om än långsamt.

Redan denna vecka får vi två nya pusselbitar. På onsdag kväll levererar Fed ett räntebesked med ny information om hur man ser på läget och två dagar senare, på fredag, får vi arbetslöshetssiffran för januari. Förväntningarna där pekar på en oförändrad arbetslöshet på 7,8 procent. Vi kanske ska hoppas på att prognosmakarna får rätt.

Federal Reserve, den mäktiga amerikanska centralbanken, har köpt på sig stora mängder statsobligationer för att hålla räntan låg. SEB:s chefstrateg Johan Javeus frågar sig i Veckans tanke hur och när Fed ska börja avveckla sitt obligationsinnehav och vilka konsekvenserna kan bli.